Les embûches de la politique monétaire américaine

La présidente de la Réserve fédérale Janet Yellen... (Photo David Stubbs, REUTERS)

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La présidente de la Réserve fédérale Janet Yellen a échangé avec le protestataire Ady Barkan à son arrivée au symposium annuel de Jackson Hole, au Wyoming.

Photo David Stubbs, REUTERS

Rudy Le Cours
La Presse

Les observateurs des banquiers centraux étaient quasi unanimes pour présenter Janet Yellen comme ayant davantage un penchant pour le plein emploi (dovish) que pour la stabilité des prix (hawkish), quand elle a été choisie pour succéder à Ben S. Bernanke à la présidence de la Réserve fédérale américaine (Fed).

Hier, elle s'est voulue résolument neutre, convaincue que seule une démarche pragmatique pourra guider les autorités monétaires dans leur marche à suivre au cours des mois à venir.

Ce pragmatisme, a-t-elle insisté, «ne doit pas reposer sur un indicateur ni un modèle donné, mais plutôt sur l'évaluation dynamique de quantités de données placées dans le contexte de notre compréhension en constante évolution de l'économie».

Son discours fort attendu au symposium annuel de Jackson Hole tentait avant tout d'expliquer les difficultés à bien jauger les changements observés dans la dynamique du marché du travail depuis la Grande Récession.

(On peut lire le discours en anglais de Mme Yellen à http://1.usa.gov/1qwJhhX)

Distinguer la part de ces changements qui est d'ordre structurel de celle qui est plutôt conjoncturelle fait appel à des jugements qui requièrent beaucoup de prudence, si on a à déterminer la politique monétaire, a-t-elle insisté.

Elle n'a fourni aucune nouvelle précision sur ce qu'entend faire la Fed, sinon de répéter que la troisième ronde de détente monétaire en place depuis l'automne 2012 prendra fin en octobre. On devine par ses propos les difficultés à venir.

Cette attitude aura déçu quelque peu les marchés. Les grands indices américains ont légèrement reculé, tandis que les taux obligataires de même que le billet vert se sont appréciés quelque peu.

Mme Yellen ne s'adressait pas aux marchés financiers de toute façon, mais aux autres banquiers centraux et à la communauté universitaire. Il est d'ailleurs significatif que les organisateurs du symposium n'aient envoyé aucun bristol aux thuriféraires de Wall Street, trop souvent enclins à percevoir les banquiers centraux comme leurs disciples, voire leur valetaille.

En revanche, Mme Yellen s'est beaucoup étendue sur les difficultés à cerner les moteurs de l'augmentation inhabituelle des emplois à temps partiel depuis la reprise.

Est-ce parce que les employeurs hésitent à embaucher? Que les emplois disparus dans le secteur des biens sont remplacés par des emplois dans le secteur des services? Que la population en âge de travailler vieillit?

Comment expliquer aussi la polarisation observée sur le marché du travail qui laisse de moins en moins d'emplois aux travailleurs semi-qualifiés (middle-skill)?

Pourquoi les salaires n'augmentent-ils pas avec l'accélération de la création d'emplois cette année au rythme mensuel de 230 000 contre 170 000 seulement en 2012 et 2013 alors que la productivité s'est améliorée?

Se peut-il que les employeurs aient choisi de ne pas réduire les salaires des employés qu'ils n'ont pas licenciés durant la récession comme les conditions du marché le leur dictaient alors? Ils laisseraient alors l'inflation baisser la rémunération réelle, phénomène que certains économistes appellent la déflation salariale refoulée (pent-up wage deflation)?

Si cela s'avérait, alors les augmentations salariales pourraient être plus rapides lorsqu'elles reprendront. Elles pourraient surgir lorsque le marché du travail ne pourra plus accueillir les chômeurs de longue durée dont les compétences et les capacités professionnelles auront été rendues obsolètes par la récession. Il y aura alors raréfaction de la main-d'oeuvre malgré le nombre toujours élevé de sans-emploi.

C'est en mesurant le mieux possible ces nouvelles réalités et en discernant leur part structurelle de leur part conjoncturelle que les autorités monétaires seront le mieux à même d'évaluer la quantité de capacités de production inutilisées.

Cette estimation permettra aussi de mieux anticiper la présence ou non de pressions inflationnistes.

Pour ceux et celles qui en doutaient, la conduite d'une politique monétaire est avant tout affaire de jugements, fondés sur la compréhension de l'évolution des données. Il ne faut pas s'attendre qu'un taux directeur soit modifié sur la seule foi des chiffres du taux de chômage ou du prix de quelques biens pendant quelques mois.




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